溢价
周四和项目组过完v3的方案，整
没什么大问题，沈砚清
了几个小地方，再稍微修改
即可。
虽然schedule（日程表）还是很满，项目会、周会、复盘会、战略会、预沟通会，和总
、各地区、机构、客
，大大小小的会议前脚赶后脚，一堆邮件接二连三。但是这两天没有
差行程，所以还不算到“忙”这个程度。这是日常状态，只是他不想理陆承逍而已。
又是一个周五，外企通常会把周五称作“tgif”——thank god it&039;s friday，谢天谢地终于到周五可以放松了。而且也是casual friday（周五休闲日），可以不用穿得很正式，随意一，穿自己喜
的、舒适的着装。
但是，在投行，时间就是金钱，没有任何一秒是可以放松的。于是有的同事会笑称“tgif”为“tfif”——thank fuck it&039;s friday，即使周五了还是要加班。
从往上都是如此，即便是沈砚清这
级别，会议安排才不会
是不是tgif。尤其跨门会议，能够协调到几个门的时间就不错了。在他专注
理邮件的时候，电脑屏幕上就
邮件弹窗：
[etg reder] project ze | ibd-di alignnt etg(14:00-16:00 cst,ay 31)
([会议提醒]宙斯项目ibd-di对齐会议，北京时间5月31)
自从总搞di+ibd模式以来，他和陆承逍的同项目同会议越来越多，但没有一次是不吵不争的。他倒要看看，这次陆承逍又要争什么。
因为陆承逍还在东京，所以这次是线上会议。半小时后，会议接通，屏幕上陆续大家的
像：合规head-大背黑框镜、风控head-大鼻
小胡茬、法务head-大脑袋细
睛，这都是老面孔了。主角还是di陆承逍、ibd沈砚清。
林晚作为会议记录，简要开场。
陆承逍率先开
，语气还算温和：“砚清总，估值方案我们看过了，标的的亮很清晰。两项
瘤疫苗专利都
临床二期，技术
垒
，确实是很难得的优质标的，对康泰的转型也有作用。”
漂亮的场面话说得倒诚恳，投资人一贯的开场白。
沈砚清的脸上没什么
绪，等着他的后话。
果然，“但是有一，溢价太，远远超了我们的预期，di实在不能接受啊。”
屏幕上，陆承逍应该在机场的贵宾室，
黄的灯光从
上落来，背光里，五官显得格外
邃立。上半
，宽肩壮硕，撑满了整个屏幕。神锐利但看向沈砚清的时候，有些温和，似笑非笑。不过语气还是公事公办：“我们不是否定这个标的，恰恰是认可它的价值，所以才更要把控风险。di的
心是每一分钱都要对kg的
东负责，康泰本业绩就
，并购后还要持续投研发，如果溢价过，投资回报无法保障，一旦现变数，di的irr谁来负责，这没法向全东
代啊，是吧砚清总。”
沈砚清的神
淡淡，早就猜到陆承逍会这么说。
di虽然是康泰的东，但拿的是kg的钱，承担的kpi自然是每一个项目的irr（
回报率）。如果对一个项目的投过，结果退时变现的不多，一折算，退回报倍数太低，irr不达标。kg东当然会质疑，di到底是怎么衡量一个项目的质量，是不是在拿钱去玩。
尤其在合伙人选的关键期，陆承逍作为di的head，对关键项目把控得会更严谨。毕竟
得好，总会觉得是理所应当，但要是有一疏漏，可是会一提再提。
康泰这个deal，ibd的估值方案上，恒瑞这个标的的估值区间是286-330亿
元，溢价30-50。
也就是说，通过可比公司估值、可比易估值、现金
折现法（dcf）、临床阶段估值法等方法叉测算，恒瑞的市值是220亿元。那么再考虑一，恒瑞的专利、渠
、并购的协同效应、市场卡位价、以及控制权，可以为这些潜在收益多付30-50，也就是多付46-110亿元。
康泰收购恒瑞，最终的易价格在286-330亿元之间。
ibd的易结构是：首付款40溢价，308亿锁定割。等恒瑞的临床ii期瘤疫苗成功上市后，再付一个里程碑对价10亿，易总价318亿。
而陆承逍站在di的角度，认为这个溢价太，如果光是买恒瑞就多
大几十亿，那么后续没什么钱投研发，还有整合渠什么的，都需要钱，没有钱跟上，康泰想要转型，想要用恒瑞的渠铺货就跟不上，最后业绩也很难有所好转，价上不来。那么di作为东，就算变现康泰的票也拿不到很多，退回报率一样不好看。就算di再拿钱投资康泰转型，也是一样的理，前期投过，退时需要更的价和分红。
跟买卖东西一个理，成本太了，必须要卖得多、卖得贵，利
才，但是现在能不能卖得多、卖得贵还要打个问号。
沈砚清的指尖漫不经心地着桌面，直接亮明：“承逍总，标的的价值就摆在这里，溢价不是ibd凭空
造的，你也清楚。恒瑞的瘤疫苗专利，是目前全球范围，少数能临床二期的靶疫苗。在地市场，同行业没有竞争对手，稀缺
毋庸置疑。这级别的标的，不是随便找找就能碰上的。而且康泰目前的困境，也不是简单的业务调整就能解决。恒瑞的专利，是目前唯一实现转型、摆脱业绩的突破。行业40
位溢价，308亿估值是合理枢，基于专利技术价值、临床展，以及同行业可比易，ibd给的易结构是最优解。况且，标的现在已经有第三方投资机构在洽谈，如果康泰不能展现诚意，这笔易能不能谈成还要打个问号，到时候可不只是di的irr难看。”
简单来讲，这是一个康泰目前唯一的救命稻草优质标的，而且还有别家在抢，di嫌溢价？不好意思，犹豫一，能不能拿来都够呛。到时候别说di不好对东代，ibd没有促成这笔易，kg错过切创新药赛的机会，都一起从全球合伙人的选名单上
来吧。
当然陆承逍也不是吓大的，在pe、投资的环境里浸
多年，谈判的手段他还能不清楚吗？
听完沈砚清的话，他淡淡地从鼻腔里哼一声笑，脸上没有愠，但是语气很稳：“砚清总，标的的稀缺我当然理解，十分理解。它对康泰的意义，我也认同。但di不是冤大啊，我们算过，临床二期的样本量太小，首付40的溢价一直接把未来3年的竞争风险都算估值里了，di退时要亏多少？溢价最只能接受30，这是东会议定的红线，没有退步空间，请ibd再努力努力。”
“30，不了。”沈砚清直接拒绝，语调也很冷淡，丝毫不松，“30的溢价，连恒
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